??中国银行中国经济金融展望季报（2012年第3季度）
受政策调控和外部环境冲击的双重影响，2012年以来我国经济继续放缓，预计二季度经济继续探底，增速将比一季度明显回落。随着各项“稳增长”政策效应的不断显现，预计三季度我国经济将企稳回升，GDP增长8.2%左右，CPI继续回落，涨幅预计在2%左右。需要强调的是，经济的短期反弹或许是政策刺激的结果，并不意味着经济已经走上自主增长轨道。未来一段时间，中国经济或将面临需求不足的常态化特征，经济增速将从前些年的平均两位数转为一位数。不论从促进经济持续增长，还是提高经济增长的质量角度出发，加快经济结构调整是必由之路，在当下也迫在眉睫。在结构调整中，应鼓励民间资本进入更为广泛的经济领域，这是迎战国民经济增长进入新阶段的核心议题和重要抓手，是中国经济顺利实现由“起飞”（快速增长）到“平飞”（较快增长）的主要动力。
一、中国经济季度回顾与展望
（一）总量特征：经济增长触底回升，通胀继续下行
1. 三季度经济企稳回升，GDP增长8.2%左右
2012年以来，以希腊为典型的欧债危机持续发酵，外部需求依然疲弱，加上国内房地产调控等因素导致产业链出现收缩传递的效应，我国各项需求持续放缓，给经济增长带来较大压力，经济增长持续放缓，尤其是4月份以后，我国经济超预期减速特征更加明显。近期一系列数据表明，不论是需求端（如投资、消费和进出口），还是供给端（如工业生产），或是货币信贷数据（如M2、新增贷款等），各项经济指标均远逊于市场预期。可以说，当前是自2008年国际金融危机以来我国经济形势最为严峻的时期。在“内忧外患”的双重夹击下，市场对中国经济“硬着陆”的担心显著增大。
尽管2012年全年经济增长将低于上年，但全年增长依然会保持在8%以上，因此对中国经济“硬着陆”不应太担心（图1）。今年中国经济稳定增长的因素包括：宏观政策“稳中趋松”，财政政策和货币政策近期均有明显放松，包括降息降准、新批项目、节能家电补贴等；政府投资加大，战略新兴产业的崛起，以及中西部地区的快速发展。风险因素则包括：外部环境不确定性依然较大，房地产市场发展趋势不甚明朗；企业“去产能化”延续时间等因素。
资料来源：Wind，中国银行国际金融研究所
根据我们开发的“中国宏观经济景气预警模型”，当前中国经济已经进入“偏冷”和“过冷”的交界点（图2）。不过值得庆幸的是，尽管一致指数仍在快速滑落，但先行指数已经开始上行（图3）。据此判断，二季度很可能是本轮经济调整的“谷底”，增速将低于8%，但从3季度开始经济将触底回升，增长再次回升到8%以上，经济实现“软着陆”的可能性较大。
资料来源：中国银行国际金融研究所
资料来源：中国银行国际金融研究所
根据影响经济增长的多种因素（表1）并结合宏观经济景气模型（图1，图2和图3），我们预计2012年二季度中国GDP增长7.6%左右，比去年同期回落1.9个百分点，比一季度回落0.5个百分点；三季度GDP增长8.2%左右，比去年同期回落0.9个百分点，但比二季度回升0.6个百分点。
2. 通胀持续下行，CPI回落到2%左右
2012年以来，受经济放缓、输入性通胀减小和翘尾因素变小等因素的影响，物价水平整体呈下行态势，CPI从1月份的4.5%回落到2至4月份的3.5%左右，5月份进一步降到3.0%。新涨价因素基本保持稳定，从1.5%左右回落到1.3%的水平，食品价格稳定在6%-7%的水平，非食品价格从1.7%回落到1.4%的水平（图4）。PPI从1月份的微涨0.7%回落到负增长，并且负增长已持续了3个月。
总体来看，三季度抑制物价上涨的因素较多，具体包括：原油、铁矿石等国际市场大宗商品价格低水平徘徊，经济减速总需求减弱，工业品出厂价格（PPI）负增长，翘尾因素不断减小等。促进消费物价上涨的因素包括：在欧债危机持续发酵、世界经济疲弱大背景下，伴随着各国降息，全球流动性很可能再次宽松；食品价格，特别是农副产品和猪肉价格潜在的上涨压力；阶梯电价实施推行等。
总体判断，三季度我国物价将延续回落态势。预计二季度CPI和PPI分别上涨3.1%和-1.0%，三季度分别为2.0%和-0.6%左右。物价回落、通胀压力减轻，为货币政策预调微调创造了较大空间。
资料来源：Wind，中国银行国际金融研究所
（二）需求结构：“三驾马车”稳中有升
三季度，随着宏观调控政策效果的日益显现、大型建设项目开工上马、保障房建设的推进以及节能型家电补贴政策的实施等，我国经济将走出二季度的“谷底”，投资、消费和出口“三驾马车”将在稳中有进的增长下推动经济显著回升。
1. 投资增长快速回升
2012年前5个月，全社会固定资产投资累计完成10.9万亿元，同比增长20.1%，尽管增速同比回落了4.7个百分点，但依然保持了20%以上的高增长（图5），特别是扣除价格因素之后，增速与去年同期基本持平，甚至略高于去年同期。除此以外，今年上半年投资增长还呈现以下特点：一是从产业看，第一、二产业快于第三产业；二是从地区看，中、西部地区远快于东部地区；三是分行业看，有色金属矿采选业、非金属矿采选业、设备制造业、汽车制造业等行业增长较快，增速均超过30%，而铁路运输业增长最慢，增速为-41.6%。
进入三季度，推动投资较快增长的因素依然较多：一是宏观政策更趋放松，转向更加积极的财政政策和稳中有松的货币政策；二是地方项目建设投入增加，前5个月的地方项目累计完成固定资产投资增长22.1%，远高于中央项目的负增长状态；三是保障房建设的持续和新项目开工。抑制投资的因素包括：一是出口需求仍有不确定性；二是产能过剩、产业结构调整将持续一段时间；三是房地产市场调控总基调不会发生大的调整，预计房地产和相关产业的投资增长将继续保持低水平。综合判断，预计二季度固定资产投资增长20.0%左右，比一季度回落0.9个百分点；三季度增长22.5%左右，比二季度回升2.5个百分点。
资料来源：Wind，中国银行国际金融研究所
2. 消费增速稳中有升
基于消费的稳定性，这里我们保持了上季度报告中对消费增长的判断。2012年以来，社会消费品零售额保持了13%以上的增长，但增速有所波动，2月以来增速呈下滑态势，每月下滑1个百分点左右。居民消费信心出现波动，消费者信心指数在105上下波动，尽管趋于乐观，但波动频率较为剧烈，体现出居民消费信心不稳，不利于消费增长（图6）。启动消费对经济增长的拉动相对较为缓慢，需要一定的时间积累，短期内不会出现大的变化。
三季度，推动消费增长的有利因素：一是家电直接补贴等扩大消费新政效果快速显现；二是经济景气开始回升，消费信心和消费意愿有望提振；三是居民收入进一步增长，消费能力稳步提升；四是居民消费结构进一步提升。制约消费的因素包括：社会保障和居民福利水平不高，产品质量和消费环境有待进一步完善等。
预计三季度消费需求将小幅回升，社会消费品零售额二季度同比增长14.0%左右，三季度同比增长15.0%左右，比二季度提升1个百分点。
资料来源：Wind，中国银行国际金融研究所
3. 外部环境谨慎乐观，贸易进入回升通道
进入2012年，受外需疲弱、成本上升、人民币升值和国内需求减弱等因素的影响，我国外贸进出口出现了大幅下滑。前5个月进出口总值1.5万亿美元，同比增长7.7%，其中进口增长6.7%，出口增长8.7%，贸易顺差379亿美元。其中，5月份进出口同比增长回升至两位数，进口增长12.7%，出口增长15.3%（图7）。由于外部环境不乐观，欧洲不确定性犹存等因素的影响，今年进出口相对去年仍将持续“一位数增长”，预计二季度出口增长7.0%，进口增长6.0%左右；三季度出口增长8%，进口增长6.5%左右。
资料来源：Wind，中国银行国际金融研究所
资料来源：中国银行国际金融研究所
二、中国金融市场季度回顾与展望
二季度，我国货币政策在稳健基础上有所趋松，预调微调力度加大，货币供应量增速稳定，市场利率显著回落，资本市场震荡上行，“稳中趋松”的效果将持续显现。三季度，随着政策的进一步放松，货币信贷投放稳定增长，社会流动性将总体较为宽裕。
（一）货币供应量缓增徘徊，信贷需求乏力
1. M2增速小幅反弹
2011年广义货币供应量（M2）增速由年初的17.2%一路回落到年末的13.6%，2012年1月份再次回落到12.4%，而后稳定在13%-14%的水平。货币供应量增速下调，4月滑入本轮低谷，M1同比增速降至3.1%，M2降至12.8%（图8）。
4月新增人民币贷款6818亿元，较3月环比减少3282亿元，较去年同期下降578亿元，明显低于市场预期，5月回升到7932亿元；1-5月新增贷款中票据融资超过7300亿元，占比高达18.6%，其中4、5月占比分别为35%和29%。这一方面反映今年票据融资利率下行和贷款利率上行背景下，企业转而通过票据业务降低融资成本，另一方面也反映了真实信贷需求的疲弱。从贷款结构看，2月至4月中长期贷款占比均在30%以内，5月中长期贷款占比34%左右，表明经济活力较差，投资者对未来形势趋于谨慎。
资料来源：Wind，中国银行国际金融研究所
2. 信贷规模有望回升
2012年1-5月，金融机构新增人民币贷款3.9万亿元，较去年同期增长11%左右，低于市场预期；贷款余额月同比增速稳定在15%的水平。随着上半年出台的一系列政策，包括投资力度的加大，存款利率的调整和浮动区间的变化，信贷需求将有所增强，银行信贷供给能力也将进一步增强，预计三季度月均新增贷款在6500亿元人民币左右，全年新增贷款在8.2万亿元左右，社会融资总量保持14.5万亿元左右。
（二）市场资金趋松，人民币汇率均衡
1. 市场资金面总体宽松，Shibor利率继续回落
今年以来，受央行降准、降息政策以及信贷需求减弱等因素的影响，货币市场流动性相对比较宽松，银行间市场中长期利率总体呈下行态势（图9）。5月份银行间同业拆借月加权平均利率为2.19%，较3月份低0.39个百分点，低于2011年最高月份（6月4.56%）2.37个百分点。未来一段时间，随着物价保持低水平、货币政策继续稳中趋松，预计市场资金面总体上将延续宽松局面。
资料来源：Wind，中国银行国际金融研究所
2. 证券市场短期将保持震荡格局
受经济增速放缓影响，央行明显加大了货币政策调节力度，在货币政策宽松预期下，中长期流动性将大为改善，对债券市场形成利好（图10、图11）。目前A股市场正处于政策底向市场底的过渡期，短期内将保持震荡格局。但从发展趋势看，随着全球流动性趋于宽松、我国经济探底回升、政策不断释放放松信号，不排除下半年资本市场出现震荡上行的可能。
资料来源：Wind，中国银行国际金融研究所
3. 人民币汇率进入“均衡”新时期
二季度，人民币汇率走势相对平稳，一直维持在1美元兑6.30元人民币的水平。但自5月中旬以来，人民币波动比较剧烈，且出现了贬值的倾向。其原因在于：一方面欧洲债务危机恶化以后，美元出现大幅升值导致人民币被动贬值；另一方面，主要是和央行在4月采取了扩大人民币兑美元交易价浮动区间（从千分之五扩大到百分之一）有直接关系，进而导致了人民币的剧烈波动（图12）。
资料来源：Wind，中国银行国际金融研究所
央行此次扩大人民币汇率浮动区间有利于进一步培育市场的价格发现功能，推动人民币汇率市场化的形成机制。我们预计，人民币正在进入“均衡”汇率的新时期。近年中国在经济再平衡方面也取得了很大的成绩，经常账户顺差占GDP比重已从2007年的10%左右下降到2011年的2.8%，而3%是世界公认的国际收支基本均衡水平。根据IMF最新预计，今明两年中国经常账户余额占GDP的比重将分别为2.3%和2.6%，2017年（中期内）最多上升至4%至4.5%。因此，近期IMF也开始改变对人民币汇率的立场，称人民币只是被“温和”低估，而不是“明显”低估。
当然，人民币汇率趋于均衡水平可能并不意味着人民币升值时代的结束。由于中国经济仍然表现良好，人民币仍存在升值空间，但升值幅度会随着汇率改革而变得更加可预期，幅度不会像以前那么大，并且出现单边升值的可能性将越来越小。
三、宏观经济政策取向
基于经济超预期减速、通胀水平可控的原因，预计近期宏观政策将加快放松步伐，从此前的“稳中趋紧”向“稳中趋松”转变，加大预调微调的力度，把“稳增长”作为今后一段时间宏观调控的重要内容，但类似“四万亿”那样的大力度刺激政策出台的概率很小。
（一）增支和减税并举，更加强调减税的作用
由于出口受外部影响大，消费又比较稳定，今年“稳增长”的关键在于投资，需要在结构调整中寻找新的投资热点，通过投资反过来促进结构优化升级。短期来看，结合经济结构战略性调整的任务，政府将引导、鼓励和支持农田水利、保障房、民生工程，以及节能减排和战略新兴产业等相关领域的投资。中长期来看，应当引导和鼓励社会加大生产性投资，优化基础设施建设投资。具体而言，铁路、市政、能源、电信、教育、医疗等领域仍将是未来鼓励的重点领域。同时，高耗能、高污染、被认定为落后产能、重复建设严重的产业，将会受到一定程度的抑制。这些产业包括高耗能、高污染的炼铁、炼钢、水泥、玻璃、焦炭、造纸、部分有色金属冶炼、新能源产业中的过剩环节（如多晶硅生产）等多个领域。尽管财政政策倾向积极，但财政刺激力度明显小于2009年。初步估算，2012年我国财政赤字占GDP的比重约为2.1%，比2009年（2.8%）低0.7个百分点。
在扩大支出的同时，本次“稳增长”政策更应当强调减税的作用，通过减税，降低企业生产成本、提高居民可支配收入，进而促进企业投资和居民消费。一是应抓紧研究更大力度的结构性减税方案，争取早日出台；二是近期国家可将个人所得税起征点由3500元提高到5000元，并且按家庭收入（即实际负担）征税，以实现刺激消费、改善收入分配的目的；三是进一步加快营业税向增值税、间接税向直接税转变，减少重复征税，减轻企业负担，增强企业发展后劲，尤其对中小企业更是如此。可以考虑大幅提高个体工商户、小微企业免税额。
（二）货币政策总体趋松，适时适度加大信贷投放
在通胀压力减弱、经济下行风险上升的背景下，货币政策应由此前的“稳中趋紧”转变为“稳中趋松”，通过适时适度降息降准来扩大货币信贷投放，降低企业融资成本，加大金融对实体经济的支持力度。
一是调降存准率的可能性依然存在，近期不降并不意味着未来不降。虽然当前市场流动性不是很紧，降低了近期央行降准的必要性和可能性，但从未来发展趋势看，情况并不总是如此。第一，随着利率的降低，热钱倾向于外流；第二，随着人民币汇率升值预期的减弱、FDI以及外贸顺差的减少，外汇占款很可能继续减少；第三，随着宏观政策的预调微调，宏观经济可能从3季度开始企稳回升，对流动性的需求将不断增大。前两个因素导致市场流动性减少，后一因素导致市场流动性需求增加。因此，在需求稳定甚至有所增大的情况下，供给的相对减少必然导致市场流动性发生逆转，即由流动性相对“宽松”转为“偏紧”，从而增大降准的必要性和可能性。因此未来一段时期降准是趋势性的，我们预计下半年还会有1-2次的降准。
二是本次降息是本轮降息周期的开始。未来一段时间是否再次降息亦取决于宏观经济金融运行状况。从未来发展看，再次降息的可能还是很大：一是尽管3季度经济可能企稳回升，但从趋势看回升幅度有限，“稳增长”需要增强企业投资和居民消费信心；二是降低中小企业生产成本，解决中小企业“融资贵”问题；三是从历史角度看，当前我国利率水平依然处在中间偏上的位置；四是物价低水平运行。前两者决定了再次降息的必要性，后两者决定了再次降息的空间和可行性。
三是实行差别化金融政策。考虑到当前中小企业和中西部地区信贷需求旺盛，可以适时出台差别化金融政策，加大对“三农”、战略性新兴产业、环保、小微企业、民生等重点领域和薄弱环节的信贷支持，加大对中西部地区的信贷支持。
（三）房市调控总基调不变，支持住房刚性需求
进入2012年以来，在新一轮调控政策作用下，我国房地产市场出现了一些积极变化，房价过快上涨的势头得到初步遏制，一线城市房价开始下降。但全国房价总体上依然过高，距离实现调控目标还有相当的距离。这客观上要求房地产调控政策还不能有大的调整和放松。但在目前经济超预期减速的大背景下，目前房地产市场调控确实面临着“两难选择”：调控政策从严从紧，房地产市场进一步调整，很可能对经济增长产生较大影响；政策放松，又担心房价报复性反弹，调控效果“前功尽弃”。
事实上，“稳增长”和“调房价”并不矛盾，房地产调控的重要目的在于稳定房价，而不在打压成交量。因此，从这个意义上说，房地产存在微调空间，可以考虑对房地产调控政策进行微调，比如在遏制炒房需求的同时，鼓励和支持首套和改善性住房消费，确保刚性需求。在实施稳健货币政策的同时，满足保障房建设的融资需求。
（四）稳出口、调结构和促平衡并重，优化出口产品与地区结构
毫无疑问，出口的作用不仅仅是拉动经济增长，而且在推动产业发展、增加就业等方面也发挥着重要作用。经过三十年的快速增长，中国已经成为世界第二大出口国，未来大进大出的格局很难持续，但这并不意味着对外贸易已不再重要，只靠扩大内需就能解决中国所有的问题。借鉴德国等发达经济体的经验，在新的历史时期，外贸方面，一要继续扩大出口，二要把扩大出口和企业“走出去”战略更加紧密地结合起来，三是更加重视进口的作用。特别是在国际经济形势仍不明朗，欧盟贸易伙伴经济形势十分不乐观的情况下，出口不景气的情况或将长期存在。一方面可以考虑改变出口结构，增加对新兴市场和发展中国家的出口；另一方面可以考虑通过鼓励企业“走出去”、工程承包和建设、加大非洲等发展中地区的投资等方面，带动对国内产品需求，劳动力输出，以及相关的人民币结算和跨境循环等。
四、专题：如何看待本次经济超预期减速？
这次我国经济超预期减速，是短期因素（周期性因素）和长期因素（趋势性因素）共同作用的结果。短期因素包括世界经济复苏艰难曲折、外需疲弱，国内政策调控特别是房地产调控、地方政府收入和融资平台受限，企业去库存化过程延续；长期因素主要是国内生产要素成本上升和潜在经济增长率下降。
从外部因素来看，世界经济增长乏力，全球贸易增长接近停滞，市场信心明显不足，加之国际贸易保护主义抬头，出口增长面临较多困难。总体来看，上半年我国经济面临的外部环境不仅没有改善，反而还在恶化。外需状况比预计的还要低、还要差，特别是作为我国第一大贸易伙伴的欧盟需求严重下降。
从国内因素看，今年以来我国工业企业去库存化现象非常明显，不论从生产资料库存指数、耐用品库存指数来看，还是从产成品资金占用来看，均是如此。这一方面影响工业生产的增长，另一方面也会影响到投资。始于去年第四季度的企业去库存化（狭义）约需经历9个多月的过程，到今年第二季度可望基本结束，随后工业、投资等增速有望逐步恢复。问题在于，前期大规模投资形成的过剩产能要在短期内消化掉绝非易事，因此，产能过剩仍将是未来一段时间我国面临的主要矛盾。
另外，由于住房、汽车等主要消费动力减弱，以及家电下乡政策到期等因素对消费需求的影响明显大于预期，1-5月份，全国商品房销售额同比下降9.1%；限额以上汽车企业销售额同比增长9.8%，较上年同期放缓4.4个百分点。同时，家电下乡政策到期使得家电消费增速大幅放缓；股市和房地产市场低迷等因素，影响到餐饮、娱乐等消费。在上述因素影响下消费增速明显低于预期。
本轮房地产调控对经济增长的影响已经开始显现。房地产是国民经济的支柱产业，其一头连着居民的住房消费、一头连着投资和工业生产，与其相关联的前端、后端和侧向产业多达50多个，是其他任何行业都无法比拟的。新一轮的房地产调控政策在限制了投资投机性需求，有效控制了房价快速上涨的同时，也明显抑制了房地产投资和住房消费，对经济增长的影响十分明显，特别是对上下游产业的传导效应非常明显。
更深层次的原因在于要素成本上升、比较优势衰减和经济潜在增长率下降。过去33年，我国经济保持了年均近10%的增长，潜在经济增长率也大致在10%左右。可以说，高投资、高消耗和低成本是过去高增长的基本特征，投资、出口和人口红利是拉动过去高增长的三大基本动力。但我国人口红利边际效应正在降低，如不积极应对，随着老龄化进程的加快，我国将出现“人口负债”；同时，随着成本上升、全球经济再平衡和人民币汇率升值，以前“大进大出”式的外贸格局将逐步成为历史，由出口和投资形成的经济外循环终将结束。
同时，由于我国固定资产投资规模和经济规模已经很大，在如此大的基数上进一步保持高速增长的难度本身也越来越大。此外，过去的低成本优势正在不断消减，劳动力成本、土地成本、能源资源成本、节能减排约束，无一不在以企业无法预料的速度上升，“中国制造”的低成本优势正在消失，这是未来若干年（如20年左右）中国经济发展的一个大背景、大环境，不仅仅现在已经开始显现，将来也将以更快、更显著的方式显现。所有这些都指向同一个目标，即未来几年我国经济的潜在增长或将回落至7%左右。
总体看来，本轮中国经济减速的逻辑是：出口减速+消费减速+投资减速总需求下降产品销售下降企业库存上升+利润下降生产放缓+收入减少投资下降+消费下降总需求下降+物价水平回落，形成了一个螺旋式下降循环（图13）。因此，如果不采取措施打破这个循环，在外需依然偏紧的条件下，经济还可能继续下行。
资料来源：中国银行国际金融研究所
五、专题：迎战国民经济增长“新阶段”
工业化、城市化与市场化进程给中国经济带来了30年举世瞩目的高速发展。而今，中国经济增长速度回落到新的平台期：工业化、城市化发展进入中后期，人口红利不断衰减，结构型转折开始出现；需求不足、产能过剩，大规模刺激政策也不会出台。世界银行预测，中国经济2年后将下滑30%，自2014年开始逐步进入7%左右的经济增长区间。这一阶段已经提前到来了吗？
（一）长期：经济发展迎来历史性转折，但动力尚存
1. 工业化进入中后期
经过30年发展，我国经济已经处于工业化中后期阶段，由一般加工制造业向重工、重化工为主的产业深化不断加强，重工业发展速度在2000年后已经大大领先于轻工业（图15）。按三大产业对GDP的拉动作用来看，第二产业对GDP的拉动作用也日渐缩小，服务业占比在2000年后逐渐增加。但重工业增加值在2008年大幅回落，此后虽受益于4万亿刺激计划而激增，目前又回落至轻工业增加值之下，显示我国重工业发展已经迎来中后期转折点，产能过剩问题显著。
资料来源：Wind，中国银行国际金融研究所
受惠于加入WTO，全球市场为我国消化了过剩产能，出口一直是拉动经济增长的重要原因。但外部环境趋紧，以往“大进大出”的格局难以维系。对比日、韩等成功跨越“中等收入陷阱”的国家发展历程，可以看出我国在持续经济高速增长的同时，并未培养出具有国际竞争优势的行业，仍以高资源消耗型产品为主要出口产品。企业国际竞争意识仍处于萌芽状态，科技创新严重不足，国民支柱产业的发展相对滞后，劳动生产率面临结构转型。这些既是现实的压力，也是我国经济未来发展的动力来源。需要大力培养技术创新，扶持民族支柱产业，确立我国工业在国际市场的竞争地位。
资料来源：Wind，中国银行国际金融研究所
2. “人口红利”逐渐衰减
1982年和1987年我国人口的出生率和自然增长率达到了双峰高点（图16），之后开始逐步回落。人口中老年人的比例逐年上升，2009年我国65岁及以上老年人口比重已达9.71%，我国已经进入了老龄化社会。目前占比最高的（26.67%）35-49岁年龄段人口也将在二、三十年后步入老年，从而加速老龄化的过程。我国适龄劳动人口占比将在未来的一段时间内停止增长并逐步下降，高出生率带来的劳动人口大量增加这一现象不久后将会消失。2015年前后，随着老龄化进程的加速，我国将由“人口红利”阶段转变为“人口负债”阶段。
此外，人口结构显示我国城镇化发展也达到新时期。2011年，城镇人口占比首次超过一半，达到51.27%，随着“刘易斯拐点”的临近，农村劳动力无限供给假设在我国或将成为历史。近年农民工工资的上涨也反映了劳动力市场供求的变化，2010年农民工平均月收入1690元，是2005年的两倍，年均增长14.1%。农村人口减少与农民工收入增加客观上说明农村不再能够无限量输出劳动力。
资料来源：Wind，中国银行国际金融研究所
但应当认识到，我国目前平均每个农村居民年纯收入仅相当于城市居民可支配收入的1/3左右，据估算平均每个农村居民的消费支出不到市民平均水平的1/4。当前，我国正处于国际公认的城镇化率30%-70%之间的加速发展时期，不仅城镇化规模提升空间依然巨大，城镇化质量改善的空间更大。城镇化规模和质量的提高不仅推动社会经济均衡发展，也是扩大内需保持持续高速增长的重要动力。
3. 收入分配差距持续拉大
改革开放三十年以来，我国经济社会发展取得了举世瞩目的成就，但与此同时，居民收入不均等不仅没有改善反而不断扩大。贫富差距过大，不仅影响社会和谐稳定，也将损害经济增长的可持续性。当前我国收入差距扩大表现在两个方面：
第一，居民贫富差距持续拉大。国际上通常认为，基尼系数(收入分配差异指标)在0.2以下为绝对平均，0.2-0.3之间为比较平均，0.3-0.4之间为比较合理，0.4-0.5之间为差距较大，0.5以上为差距悬殊。通常把0.4作为收入分配差距的“警戒线”。根据世界银行的数据，中国的基尼系数已从改革开放初期的0.20激增至现在的0.48，大大超出0.4的警戒线。欧洲、日本大多在0.24到0.36之间。从1988年至2007年，中国收入最高10%人群和收入最低10%人群的收入差距，从7.3倍上升到23倍。城乡人均收入比是3.33：1，如果加上隐性收入，实际比例可能比这还要高。收入最高与最低的行业相差15倍。国务院发展研究中心的一项调查也显示，至2007年，我国20%的高收入家庭占有储蓄存款的64.4%，个别年份达到76%。
以中产阶层为主体的“橄榄形”社会结构被认为是稳定性最强、幸福度最高的社会，而中国处于一个底层民众数量众多、其他阶层数量较少的“金字塔”结构。“金字塔”反映出目前中产阶层数量严重不足，培育和扩大中产阶级应该是未来结构转型的一大任务。
第二，劳动者报酬在国民收入中占比不断减小。市场机制总体强化的同时出现要素回报向政府和资本集中，不断挤压劳动要素回报空间的反常情况，收入差距日益悬殊。中国劳动者报酬占国民收入的比重呈下降趋势，占GDP的比重从1983年的峰值56.5%，下降到2007年的最低点39.74%，24年的时间内下降了17个百分点。总体趋势是，政府税收、企业利润在国民收入中所占比重不断提高，居民收入所占比重不断减小。
4. 资源能源和环境约束不堪重负
改革开放以来，我国经济社会的快速发展也付出了大量消耗有限自然资源和破坏生态环境的沉重代价，资源短缺与环境恶化对经济社会可持续发展的约束越来越明显，突出表现为土地、能源、矿产等资源供应和生态环境承载能力不足与经济社会可持续发展的矛盾加剧。
一是土地愈加稀缺。我国国土面积为960万平方公里，居世界第三位，但可利用土地仅占国土面积的1/3，人均占有土地不足世界人均占有量的1/3。在人均耕地不足的同时，随着工业化、城市化进程中建设用地不断扩大，农村住房占地不断增加，加上生态退耕和灾害损毁，使耕地资源不断减少。截至2011年末，我国耕地面积仅为18.26亿亩，已逼近“18亿亩红线”。土地资源相对贫乏、耕地不断减少和土地资源质量下降，给国家粮食安全带来严重隐患，制约农民增收和农村经济社会发展，导致土地供给压力越来越大，影响工业化和城市化进程，成为制约城市经济社会发展和人民生活水平提高的主要因素之一。
二是能源过度消耗严重。中国已经成为世界第二大能源消费国，依靠大量消费能源推动了中国经济的高速增长，但也使中国经济增长越来越接近资源条件的约束边界。我国从1993年由石油净出口国转变为净进口国，于2003年超过日本成为仅次于美国的第二大石油消耗国，2011年，我国石油进口依存度已超过55%，并且随着居民消费升级、汽车消费增加和工业化进程继续，石油消费还将快速增加，如何保障能源资源供应关系到我国长期发展的战略性问题。
三是环境污染严重。近些年来，随着我国经济发展和城市化的不断推进，我国城市污染问题越来越突出。主要表现在：（1）大气污染严重，空气质量与发达国家差距悬殊。根据环保部最新报告，全国约五分之一的城市大气污染严重，113个重点城市中三分之一以上空气质量达不到国家二级标准。（2）城市污水排放量不断增加，处理率偏低。（3）固体废弃物处理利用率不高。此外，有毒有害的有机污染、电磁辐射污染、危险物污染等问题也日渐突出，这类污染已由城市蔓延至城镇甚至乡村。
总之，影响未来若干年中国经济持续健康稳定发展问题突出问题，一是收入分配问题，二是结构失衡问题，三是能源、资源和环境问题，四是发展动力再造和切换问题。因此，改善分配、优化结构、保护环境、鼓励创新应该成为未来中国经济社会的发展战略和政策核心。要实现这四大目标，一言以蔽之，转型是根本之策，包括经济转型、社会转型和政治转型。
（二）短期：避免经济快速下滑的政策尚未生效
在工业化与城镇化皆进入发展中后期转折点，产业结构升级滞后经济发展的大背景下，我国经济逐步下行的趋势无法改变。目前情况来看，由于就业情况并没有恶化趋势，在已实现充分就业的前提下，8%左右的经济增长已经逐渐被社会所接受。
短期来看，我国目前面临的主要问题是为避免经济快速下滑的积极政策效果有限，鼓励经济的再杠杆化与去杠杆化相互抵消。在2008-2009年的刺激政策下，地方政府大量举债，遗留了大量地方融资平台的债务问题，杠杆率已经上升。近日新批项目中，已经出现了项目已审批通过，但由于项目方自有资本金不足，无法得到银行信贷支持的局面。本轮刺激政策的再杠杆化与上一轮刺激政策遗留的去杠杆化相互抵消，一方面保证了地方融资平台、房地产等方面不会出现恶化问题，另一方面也致使投资刺激经济增长的方式无法生效。近期我国已经下调了银行存贷利率，并进一步放宽银行贷款利率调整空间以降低企业融资成本，但降息力度是否足以唤醒全社会经济还有待观察，利息下调还有空间。更重要的是，为解决新投资项目缺乏资本金的问题，我国已在多个领域开放民间资本进入通道，但政策配套尚需完善。
（三）开放民间资本是迎战国民经济增长进入新阶段的核心
国外经验表明，引入民间资本、降低垄断对于经济发展具有重要意义。二十世纪70年代，美国通过放松相关垄断行业管制，积极引入私人资本，从供给的角度为美国经济发展提供了动力。与此相类似，二十世纪80年代，英国通过引入私人资本打破垄断，鼓励市场竞争，帮助英国经济摆脱困境，提高了经济增速。
最新的数据表明，中国经济下行压力在不断增大，近期中央指出“要把稳增长放在更加重要的位置”。从增长的“三驾马车”来看，外需面临形势更加严峻，出口增速低于预期，消费短期内不会出现较大增长，保持适度的投资规模来稳定经济的运行显得十分重要。但是稳定不等于大投资，当前的经济环境已经不再具备出台类似四万亿投资的基础，财政预算已由2007年1540亿元的盈余转变为2011年的9000亿的赤字，同时地方债务迅速扩张，由2007年的4万亿扩张至2011年的13.7万亿。2008年4万亿投资所带来的房价高企、通货膨胀仍在逐步显现。有鉴于此，在新的一轮经济刺激计划中，将民间资本放在了重要位置。开放、鼓励、支持民间资本的第二次腾飞，是兼顾治标和治本、促进增长和结构调整、解决中国短期问题和长期问题的重要依托。
近年来我国民间资本投资比较活跃，成为缓解政府财政压力，拉动内需、推动经济增长的重要力量。通过引入民营资本，还有助于打破电信、交通等行业的垄断局面，提高市场竞争性，加快企业自主创新能力，改善垄断行业的经营绩效，逐步化解经济发展中的矛盾。今年2月国务院明确了今年上半年制定出民间投资实施细则，进一步拓宽了民间资本投资的领域和范围，目前铁道部等六部门已出台相关的实施文件，将为民间资本带来重要的发展机遇。种种迹象表明，在中国经济转型发展中，民营企业将以更高的效率、更强的创新意识和市场竞争力成为市场主体。民间资本的注入，将从以来几个方面推动经济发展：
1、民间资本注入有助于快速稳定经济。通过引入民间资本能够缓解财政资金的不足，实现较快的稳定经济的功能，两个方面有望成为民间投资的重点，一是铁路建设，中国的铁路网络与发达国家相比还有很大的差距，为铁路投资留下了空间；二是加大对保障房的民间投资，用以弥补商品房不景气带来的房地产投资下滑。
2、民间资本注入有助于调整产业结构。推动经济增长方式的转变刻不容缓，战略新兴产业将成为未来经济发展的关键因素。目前国务院已经通过了《“十二五”国家战略性新兴产业发展规划》，明确了七大战略性新兴产业的重点发展方向和主要任务，如果在“十二五”期间顺利实现预期目标，战略新兴产业将实现4.5万亿元左右的产值。民间资本是培育和发展战略新兴产业的重要力量。
3、民间资本注入有助于经济结构转型。通过引入民间资本来调整经济结构值得期待，在外围经济不景气、出口下滑、投资的拉动效果日益减弱的环境下，通过民间资本来拉动消费是未来经济增长的关键。
总之，机遇往往与挑战并存，目前充分发挥民间资本对经济持续健康增长的重大作用，民间资本进入垄断行业依然面临着一系列诸如体制问题、公平竞争问题、行业风险问题等挑战。我们认为开放民间资本时，应尽快破除垄断行业的准入限制，给民营资本营造一个更加公平竞争的环境。
